作為香港聯(lián)交所主板上市公司瑞聲科技控股有限公司(2018.HK 簡稱“瑞聲科技”)的旗下控股公司，近日誠瑞光學(xué)(常州)股份有限公司(以下簡稱：誠瑞光學(xué))向上交所遞交招股書，申請科創(chuàng)板上市，引起資本市場廣泛關(guān)注。

誠瑞光學(xué)的母公司，曾有“蘋果第一供應(yīng)商”之稱的瑞聲科技，在聲學(xué)領(lǐng)域具有很高的行業(yè)地位，根據(jù)港交所披露年報(bào)，截至2021年瑞聲科技在聲學(xué)領(lǐng)域累積的專利數(shù)高達(dá)4883件，位居全球第一。

瑞聲科技也曾在2020年12月發(fā)布公告，考慮建議分拆出誠瑞光學(xué)持有的光學(xué)業(yè)務(wù)，回A股發(fā)行上市。

毛利率低于行業(yè)水平

從近期披露的招股說明書來看，誠瑞光學(xué)2019年至2021年?duì)I收不斷在增長，近三年為10.72億元、16.99億元、24.22億元，但近三年的歸母凈利潤為-6.47億元、-3.46億元、-2.75億元，扣非凈利潤分別為-9463.44萬元、-3.76億元、-3.25億元，一直未能盈利。

誠瑞光學(xué)選擇科創(chuàng)板上市，是因?yàn)楦鶕?jù)科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第2.1.2條第(四)項(xiàng)，預(yù)計(jì)市值不低于30億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元，誠瑞光學(xué)符合這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

誠瑞光學(xué)的主營業(yè)務(wù)是塑料鏡頭、WLG(晶圓級封裝)玻璃鏡片及玻塑混合鏡頭、攝像頭模組、光學(xué)傳動等光學(xué)元器件的研發(fā)、制造和銷售。2021年出貨的攝像頭達(dá)到5.4億只，

根據(jù)沙利文統(tǒng)計(jì)，以2021年度全球光學(xué)鏡頭出貨量及出貨金額計(jì)算，誠瑞光學(xué)5.4億只的出貨量，占市場份額為8%，其中智能手機(jī)鏡頭市場份額為10%，在全球光學(xué)鏡頭廠商中均排名第三。

既然脫胎于瑞聲科技發(fā)展起來，獲得了一定的行業(yè)地位，為何誠瑞光學(xué)近幾年增收不增利?

根據(jù)招股書的解釋，受國際貿(mào)易摩擦、全球新冠肺炎疫情、芯片短缺等因素的影響，公司面臨行業(yè)供需波動的影響。一方面，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)能力受限，芯片短缺逐漸成為全球電子、通信、汽車等行業(yè)普遍面臨的問題，部分客戶受到一定的影響，另一方面，2020年初至今，受新冠肺炎疫情影響，以智能手機(jī)為代表的消費(fèi)電子產(chǎn)品的需求受到較大沖擊。

我們從光學(xué)鏡頭產(chǎn)業(yè)鏈的情況來略窺一二。

光學(xué)鏡頭是一種基礎(chǔ)性光電元器件，應(yīng)用于消費(fèi)電子、汽車電子、穿戴設(shè)備等終端領(lǐng)域，分為塑膠鏡頭、玻璃鏡頭和玻塑混合三大類，其結(jié)構(gòu)由多片鏡片構(gòu)成，鏡片越多鏡頭的成像質(zhì)量越高。

光學(xué)鏡頭研發(fā)與制造處于產(chǎn)業(yè)鏈中游，上游為光學(xué)鏡頭生產(chǎn)所需的設(shè)備儀器及原材料，下游為光學(xué)鏡頭的應(yīng)用領(lǐng)域，誠瑞光學(xué)則處于產(chǎn)業(yè)鏈中游。

光學(xué)鏡頭產(chǎn)業(yè)鏈上游的代表企業(yè)有亞洲光學(xué)、豪雅光電等，中游廠商有舜宇光學(xué)、宇瞳光學(xué)、大立光、聯(lián)合光電、福光股份等，下游知名應(yīng)用廠商有?？低?、大華股份等。

根據(jù)沙利文統(tǒng)計(jì)，2020年全球光學(xué)鏡頭出貨量約69億只，智能手機(jī)光學(xué)鏡頭出貨量占整體出貨量的比例為77.5%，2020年全球光學(xué)鏡頭出貨金額達(dá)62億美元，其中手機(jī)、筆記本電腦、平板電腦、AR/VR、汽車、無人機(jī)、工業(yè)、醫(yī)療及其他領(lǐng)域光學(xué)鏡頭占比分別為57.4%、2.1%、2.0%、0.1%、15.6%、0.8%、2.8%和1.9%。

從沙利文的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不難看出，目前手機(jī)光學(xué)鏡頭是光學(xué)鏡頭最大的細(xì)分市場，其它下游應(yīng)用領(lǐng)域也在拓寬。

據(jù)招股書，誠瑞光學(xué)的下游客戶包括了小米、OPPO、vivo、華為、榮耀、三星等知名手機(jī)廠商，因此在手機(jī)終端市場的客戶集中程度較高。

2019年至2021年，誠瑞光學(xué)對前五大客戶銷售額，占各年度營業(yè)收入比例分別為 85.70%、84.30%、69.17%。其中與小米、OPPO、vivo、華為、榮耀等主要終端客戶相關(guān)的銷售收入，合計(jì)占主營業(yè)務(wù)收入比例均超過85%。

誠瑞光學(xué)主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成分為光學(xué)鏡頭、攝像頭模組和光學(xué)傳動，其中光學(xué)鏡頭是收入主要部分，2019年-2021年?duì)I收分別為10.38億元、16.01億元、14.91億元，占比分別為100%、96.68%、62.17%。

從毛利率來看，2019-2021年誠瑞光學(xué)的綜合毛利率分別為2.19%、19.39%和19.53%，其中光學(xué)鏡頭產(chǎn)品毛利率由2.19%提升至26.59%。

與同行業(yè)公司相比，近三年誠瑞光學(xué)光學(xué)鏡頭的毛利率遠(yuǎn)低于同行均值，招股書解釋稱，一是光學(xué)鏡頭剛開始進(jìn)入量產(chǎn)爬坡階段，產(chǎn)品良率較低，2020年開始隨著產(chǎn)品良率不斷提高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，光學(xué)鏡頭的毛利率穩(wěn)步提升;二是舜宇光學(xué)模組產(chǎn)品下游應(yīng)用場景與目前公司不完全一致，歐菲光和丘鈦微的模組起步較早，收入規(guī)模遠(yuǎn)大于公司。

值得注意的是，誠瑞光學(xué)未在招股書中披露光學(xué)鏡頭產(chǎn)品和模組單價(jià)與單位成本的重要數(shù)據(jù)。

根據(jù)沙利文的統(tǒng)計(jì)，2020年全球光學(xué)鏡頭出貨量約69億只，銷售額約62億美元，粗略估算光學(xué)鏡頭平均單價(jià)約為0.9美元/只，而在招股書中重要銷售合同事項(xiàng)內(nèi)容中，誠瑞光學(xué)并未披露具體的產(chǎn)品銷售數(shù)量和單價(jià)。

從研發(fā)投入方面看，截至2021年誠瑞光學(xué)共有研發(fā)人員734人，研發(fā)人員占比14.34%。2019-2021年研發(fā)費(fèi)用分別5.65億元、5.87億元、5.22億元，研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入比分別為52.67%、34.54%、21.56%，呈現(xiàn)逐年下降趨勢。

在招股書中，誠瑞光學(xué)特別提到，對WLG(晶圓級封裝)技術(shù)及相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)行了大量的前期研發(fā)投入，但截至2021年末，WLG相關(guān)產(chǎn)品出貨量仍較少，銷售規(guī)模尚待進(jìn)一步提高，市場的成熟度和接受度等尚未得到充分驗(yàn)證。

紅杉馳辰股權(quán)轉(zhuǎn)讓存疑

在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，港股上市公司瑞聲科技(2018.HK)的實(shí)控人為潘政民、吳春媛夫婦，瑞聲科技通過100%全資子公司瑞聲科技(香港)有限公司，持有誠瑞光學(xué)20.8087%股權(quán)，同時(shí)瑞聲科技通過全資控股的孫公司瑞聲信息咨詢詢(常州)有限公司，持有瑞誠光學(xué)60.2862%的股份。

穿透來看，潘政民、吳春媛夫婦合計(jì)控制誠瑞光學(xué)81.0949%的股份，為最終的實(shí)際控制人。

誠瑞光學(xué)在本次IPO前也吸引了眾多“明星”投資人和國資背景的優(yōu)質(zhì)投資方進(jìn)入。

截至2021年末，湖北小米、OPPO廣東通過2次增資擴(kuò)股，各持有3.56%的股權(quán)，紅杉馳辰持有0.55%的股權(quán)，美的集團(tuán)、聞天下科技、先進(jìn)制造基金持股比例分別為0.55%、0.27%和1.54%。

值得關(guān)注的是，股東之一的紅杉馳辰先是2020年10月增資入股，然后在2022年5月以增資入股價(jià)格實(shí)施轉(zhuǎn)讓。

據(jù)招股書陳述，2020年10月誠瑞光學(xué)第七次增資，以2.69元/股的價(jià)格引入包括紅杉馳辰在內(nèi)的18名股東，增資完成后紅杉馳辰持有公司2.13%股份。按照當(dāng)時(shí)增資協(xié)議約定,18名股東合計(jì)出資16.58億元，取得誠瑞光學(xué)增資擴(kuò)股后9.2845%股份，彼時(shí)整體估值約為178億元。

到了2022年5月，紅杉馳辰與新北創(chuàng)投、常高新、南寧廣投、瑞聲科技(香港)4家主體，簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將持有的3714.59萬股作價(jià)1億元轉(zhuǎn)讓予新北創(chuàng)投、742.92萬股作價(jià)2000萬元轉(zhuǎn)讓予常高新、1114.38萬股作價(jià)3000萬元轉(zhuǎn)讓予南寧廣投、4828.97萬股作價(jià)1.30億元轉(zhuǎn)讓予瑞聲科技(香港)，此時(shí)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格為仍2.69元/股。

此輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，紅杉馳辰持有誠瑞光學(xué)股份比例降至0.55%。

根據(jù)招股書披露，本次誠瑞光學(xué)計(jì)劃發(fā)行不超過16.92億股，占總股本84.61億股的20%，以募資金額82.1億元估算，整體估值約為410億。一年半時(shí)間估值增長一倍，而紅杉馳辰卻在IPO前夕將所持股權(quán)平價(jià)轉(zhuǎn)讓，讓人頗為疑惑。

總的來看，光學(xué)鏡片市場巨大，根據(jù)沙利文統(tǒng)計(jì)，至2025年全球光學(xué)鏡頭出貨金額預(yù)計(jì)將達(dá)到108億美元，2020至2025的年均復(fù)合增長率達(dá)到11.9%，市場前景廣闊。

誠瑞光學(xué)的最大障礙之一是沒有盈利，或是產(chǎn)能、產(chǎn)量、銷量及良率尚未達(dá)到市場要求，在A股上市的重心也是在增加研發(fā)及產(chǎn)能。

招股書顯示，此次計(jì)劃募集資金約82.1億元，主要用于高精度光學(xué)玻塑混合鏡頭、光學(xué)傳動和光學(xué)模組研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，以及晶圓級光學(xué)玻璃鏡片、超精密光學(xué)零件制造項(xiàng)目等。

若本次成功上市，位居全球光學(xué)鏡頭行業(yè)第三位的誠瑞光學(xué)，能否成為另外一家獨(dú)角獸呢?

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