2004年開始的央行問卷調(diào)查，通過微觀調(diào)研的方式給予貨幣政策委員會以宏觀經(jīng)濟的微觀參考，對貨幣政策調(diào)整具有重要作用。30日，央行公布一季度問卷調(diào)查內(nèi)容，主要內(nèi)容如下：

一、企業(yè)經(jīng)營壓力加大，預期弱仍未好轉(zhuǎn)

預期弱勢持續(xù)，下滑邊際收斂

一季度，企業(yè)宏觀經(jīng)濟熱度指數(shù)錄得35.7%，環(huán)比下降1.6個百分點，反映企業(yè)對當前宏觀經(jīng)濟形勢的判斷持續(xù)偏冷，“預期弱”的壓力尚未實質(zhì)性緩解。在接受調(diào)研的全國5千家工業(yè)企業(yè)中，30.6%的企業(yè)認為當季宏觀經(jīng)濟“偏冷”，占比較上季提高2個百分點。對宏觀經(jīng)濟的較弱預期在銀行層面也得到了驗證，一季度銀行宏觀經(jīng)濟熱度指數(shù)錄得34.4%，環(huán)比下降0.9個百分點，34.6%的銀行反映經(jīng)濟“偏冷”，占比較上季提高2.7個百分點。

值得關(guān)注的是，盡管反映宏觀經(jīng)濟較冷的市場情緒仍在持續(xù)，但下滑趨勢已收斂好轉(zhuǎn)。一季度，企業(yè)、銀行宏觀經(jīng)濟熱度指數(shù)降幅明顯收窄，說明經(jīng)濟下滑的悲觀情緒開始趨緩。銀行宏觀經(jīng)濟熱度預期指數(shù)錄得41.3%，相比一季度銀行宏觀經(jīng)濟熱度指數(shù)提高6.9個百分點，反映出預期向好的傾向。

受企業(yè)盈利與需求共同走弱的影響，企業(yè)經(jīng)營壓力加大

一季度，企業(yè)經(jīng)營景氣指數(shù)53.3%，較上季下降3.5個百分點，降幅超出歷史同期（2020年除外），表明企業(yè)總體經(jīng)營壓力有所加大。調(diào)查結(jié)果顯示，企業(yè)經(jīng)營壓力加大主要源于兩個方面：一是企業(yè)需求轉(zhuǎn)弱。一季度，企業(yè)出口訂單指數(shù)環(huán)比下降7.8個百分點，國內(nèi)訂單指數(shù)環(huán)比下降達9.8個百分點，降幅僅次于2020年一季度；二是企業(yè)盈利明顯轉(zhuǎn)弱。一季度，企業(yè)盈利指數(shù)環(huán)比下降8.1個百分點，降幅超過2020年一季度以來的同期水平。影響企業(yè)盈利的因素中，產(chǎn)品銷售價格指數(shù)環(huán)比下降4.3個百分點、原材料購進價格指數(shù)環(huán)比下降3.5個百分點，說明反映最終商品價格下滑的企業(yè)相對較多，企業(yè)總體盈利能力因此轉(zhuǎn)弱。

此外，BCI企業(yè)經(jīng)營狀況指數(shù)與PMI制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)也從月度數(shù)據(jù)層面驗證了這一情況。一季度，BCI企業(yè)經(jīng)營狀況指數(shù)總體回落，3月末錄得51.25%，較上季末下降1.8個百分點。其中，企業(yè)銷售前瞻指數(shù)環(huán)比下降0.54個百分點，企業(yè)利潤前瞻指數(shù)環(huán)比下降1.54個百分點。同時，3月末的PMI新訂單與新出口訂單較上季末也在下滑。3月，企業(yè)需求與盈利轉(zhuǎn)弱一方面與國內(nèi)疫情爆發(fā)，對需求形成抑制有關(guān)；另一方面則受海外局勢動蕩，能源等大宗商品價格飆升的影響。

二、貸款需求超越歷史同期，貸款供給持續(xù)寬松

一季度，銀行貸款總體需求指數(shù)72.3%，較上季提升4.6個百分點，高于歷史同期（2021年除外）。我們在2月金融數(shù)據(jù)點評中指出，今年前兩個月合計的社融新增與信貸新增，均在去年高基數(shù)的基礎上實現(xiàn)同比增多，這與一季度貸款需求回升指向一致。衡量貸款供給的銀行貸款審批指數(shù)持續(xù)改善，一季度錄得54.3%（前值51.6%），表明貸款供給持續(xù)寬松。在貸款需求回升的帶動下，銀行景氣指數(shù)與盈利指數(shù)明顯改善。其中，景氣指數(shù)環(huán)比走強近2個百分點，盈利指數(shù)環(huán)比由負轉(zhuǎn)正，提升0.6個百分點。

分行業(yè)來看，基建、制造業(yè)與房地產(chǎn)貸款需求出現(xiàn)不同程度的改善

一季度，基礎設施貸款需求指數(shù)67.3%，較上季反彈6.5個百分點，增幅超越歷史同期（2021年除外），預示基建投資正在蓄勢發(fā)力；制造業(yè)貸款需求指數(shù)70.3%，較上季提升3.3個百分點，相比四季度（環(huán)比下降0.4個百分點）明顯改善。房地產(chǎn)企業(yè)貸款需求指數(shù)47.2%，雖仍處于弱勢區(qū)間，但較上季提升2.8個百分點，修復幅度高出上年同期0.7個百分點。

值得注意的是，一季度制造業(yè)PMI與BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)變化較大，在2月出現(xiàn)積極改善的基礎上3月掉頭向下，這與央行調(diào)查問卷反映的貸款需求變化形成鮮明差異。由于金融數(shù)據(jù)具有一定的領先性且兩組數(shù)據(jù)頻率不同，央行貸款需求走勢與BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)歷史上也曾出現(xiàn)短暫背離，但中長期趨勢保持一致。隨著國內(nèi)疫情與俄烏沖突對外需沖擊形勢的好轉(zhuǎn)，二者的趨同性將重新增強。

分企業(yè)規(guī)模來看，各類企業(yè)貸款需求明顯回升，小型企業(yè)需求改善更加突出

不同于去年四季度，不同類型企業(yè)貸款需求呈現(xiàn)明顯分化，大型企業(yè)貸款需求改善領先于中小企業(yè)的狀況，一季度各類企業(yè)貸款需求均出現(xiàn)明顯回升。其中，大中小型企業(yè)貸款需求分別回升3.2、3.2與3.5個百分點。相比之下，小型企業(yè)貸款需求改善幅度尤為明顯。小型企業(yè)貸款需求一舉扭轉(zhuǎn)連續(xù)三個季度的環(huán)比下行趨勢，反彈幅度接近疫前（2019年）同期水平。

中小企業(yè)貸款需求的改善反映出宏觀政策調(diào)控成效初步顯現(xiàn)：一方面在1月降息等寬松貨幣政策的引導下，企業(yè)貸款利率持續(xù)下行，釋放出一部分貸款需求；另一方面在減稅降費等積極財政政策的影響下，中小微企業(yè)的盈利能力得到修復改善。此外，銀行信貸供給寬松力度加大（銀行貸款審批指數(shù)環(huán)比提高2.7個百分點，較四季度擴大0.8個百分點）疊加政策引導銀行重點支持中小微企業(yè)，使得中小企業(yè)信貸環(huán)境得到改善。

信貸供給方面，銀行感受貨幣政策明顯寬松，二季度政策進一步寬松預期加碼

一季度，銀行貨幣政策感受指數(shù)62.8%，較上季提升8.8個百分點，反映銀行對貨幣政策與流動性感受明顯寬松。我們在央行金融報表解析系列報告中指出，央行通過加大投放力度實現(xiàn)了1-2基礎貨幣增速的由負轉(zhuǎn)正，保證了政府存款超季節(jié)增多的背景下，超儲率基本保持歷史同期水平。此次調(diào)查問卷中，28%的銀行感受一季度政策“寬松”，較上季提高16個百分點，這與宏觀數(shù)據(jù)指向一致。

此外，貨幣政策預期指數(shù)顯示，銀行普遍預期二季度貨幣政策將繼續(xù)寬松，寬松程度較一季度將小幅擴大。綜合近期金融委、國常會，以及一季度貨幣政策委員會例會釋放的信號來看，關(guān)于貨幣政策進一步寬松的政策與市場一致預期正在形成，不排除央行在充分考慮內(nèi)外部均衡的基礎上選擇合適寬松方式的可能。

三、居民消費意愿仍待好轉(zhuǎn)，房價看跌預期首次反轉(zhuǎn)

城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查主要反映全國50個調(diào)查城市，2萬名抽樣儲戶居民的消費/儲蓄意愿與通脹預期。

居民消費潛力邊際提升，消費傾向仍待好轉(zhuǎn)

一季度，居民就業(yè)和收入情況繼續(xù)好轉(zhuǎn)，反映當前就業(yè)與收入情況的兩個擴散指數(shù)-就業(yè)感受指數(shù)與收入感受指數(shù)環(huán)比提升0.3、1個百分點，升幅較上季小幅擴大，表明就業(yè)形勢加速改善。但相比歷史同期，二者仍相對偏弱，說明就業(yè)壓力持續(xù)存在。反映居民就業(yè)與收入預期的兩個擴散指數(shù)-就業(yè)預期指數(shù)與收入信心指數(shù)，分別錄得50.5%與50%，較上季提升1.2與0個百分點，說明居民對未來就業(yè)形勢好轉(zhuǎn)的預期明顯增強，但對收入增長的預期仍保持謹慎。

消費傾向方面，傾向于“更多消費”的居民占比23.7%，較上季下降1個百分點，表明居民消費意愿繼續(xù)走弱，這與疫情帶來的不確定性，以及股市走弱產(chǎn)生的負向“財富效應”有關(guān)。從家庭開支項目來看，愿意增加教育支出的居民占比明顯提升，購房支出停止下滑，娛樂支出明顯下滑。

資產(chǎn)配置方面，傾向于“更多投資”的居民占比21.6%，較上季下降1.9個百分點。其中，增加“銀行、證券、保險理財產(chǎn)品”、“基金信托產(chǎn)品”以及“股票”的居民占比分別下滑0.7、2.7與1.1個百分點，說明當前居民資產(chǎn)配置的傾向偏向于穩(wěn)健。

通脹預期快速回落，房價看跌預期首次出現(xiàn)調(diào)整

一季度，物價預期指數(shù)為58.7%，較上季下降5.1個百分點。其中，預期物價上升的居民占比降至23.8%，較上季下降8.5個百分點，重新回落歷史低位。近期，在國際原油價格飆升的帶動下，國內(nèi)汽/柴油價格出現(xiàn)了連續(xù)上行，但食品類價格的持續(xù)走弱對CPI形成抑制，核心CPI保持了1%的較低增速，有效控制了居民通脹預期的抬升。

房價預期出現(xiàn)了積極變化。一季度，看跌房價的居民占比14.4%，較上季下降0.8個百分點，錄得去年三季度以來的首次環(huán)比回落；預期房價保持不變的居民占比維持在56.7%，與上期持平。對房價走勢的預期變化，或?qū)⒃谝咔槠较⒑笾饾u傳導到房地產(chǎn)銷售層面。高頻數(shù)據(jù)顯示，2-3月30大中城市商品房成交面積明顯萎縮，其中春節(jié)假日與3月疫情防控發(fā)揮了主要影響。盡管疫情沖擊導致樓市“金三銀四”成交量明顯打折，但隨著鄭州、福州等二線城市房地產(chǎn)調(diào)控政策的調(diào)整，看跌房價的一致預期開始松動，部分重點城市的剛需已開始著手購房。

四、結(jié)論與啟示

開始于2004年的央行問卷調(diào)查，以微觀調(diào)研的方式給予貨幣政策委員會關(guān)于宏觀經(jīng)濟的真實信息，是貨幣政策調(diào)整的重要參考。

基于央行調(diào)查統(tǒng)計問卷反映出的信息，央行“寬信用”、“穩(wěn)增長”的政策取得了階段性進展。一方面，貸款需求出現(xiàn)明顯環(huán)比改善，從結(jié)構(gòu)來看，制造業(yè)與基建貸款需求改善明顯，小型企業(yè)貸款需求修復較為突出，說明防止“信用塌方”取得初步成效；另一方面，居民就業(yè)與收入狀況持續(xù)好轉(zhuǎn)，且居民對就業(yè)的預期增強，說明“穩(wěn)增長、保就業(yè)”也取得一定的積極變化。但要關(guān)注的是，在國內(nèi)疫情沖擊與外部需求轉(zhuǎn)弱的影響下，企業(yè)經(jīng)營壓力有所加大，預期轉(zhuǎn)弱的趨勢尚未明顯好轉(zhuǎn)，需要央行繼續(xù)以寬松政策應對。

此次公布的貨幣政策委員會一季度例會內(nèi)容，體現(xiàn)出政策加碼寬松的傾向：

一是在宏觀形勢分析部分，例會高度重視地緣政治沖突升級與國內(nèi)疫情帶來的不利影響，強調(diào)要“強化跨周期和逆周期調(diào)節(jié)、加大穩(wěn)健的貨幣政策實施力度”，通過“主動應對”，“提振信心”。這與29日國常會要求“穩(wěn)定經(jīng)濟的政策早出快出”相一致，預示降息可能再次登場。

二是寬松方式的選擇方面，例會新增“用好普惠小微貸款支持工具，增加支農(nóng)支小再貸款”，“著力穩(wěn)定銀行負債成本”等提法，并且強調(diào)“進一步加強部門間政策協(xié)調(diào)”，預示可能通過降準保證流動性充裕，并運用結(jié)構(gòu)性政策工具加大基礎貨幣投放。

當前制約央行降息的重要因素之一無疑是聯(lián)儲在5月議息會議上更大力度的加息，導致中美利差收窄，從而引發(fā)跨境資金外流。如是，央行政策寬松的選擇或?qū)⒂袃蓷l：一是四月?lián)屜冉迪?；二是先降準、待外部均衡平穩(wěn)后再考慮降息。相比之下，第二條路徑更加穩(wěn)妥，率先降準的概率預計較大。

（作者為招商證券發(fā)展中心戰(zhàn)略研究部副總經(jīng)理）

關(guān)鍵詞： 個百分點 貸款需求 貨幣政策